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是什么决定了A股的暴涨暴跌？除了政府干预市场引发的暴涨暴跌外，5月28日和6月4日的暴涨暴跌，背后却是另外的主角。 一、从脑神经到投机：理论的视角 （1） 神经科学 神经科学是解释大脑运作机制的基础科学。神经科学通过大量实验证明，大脑的决策机制分为理性决策和非理性决策。非理性决策部分是人类原始大脑部分，这个部分负责追求满足感和求生本能。 非常遗憾的是，人类目前的许多行为都是基于原始大脑，尤其是在充满不确定性的金融市场。伟大的投机者利弗莫尔说过，投机客最容易犯的错误是，贪婪、恐惧、懒惰（Mental-lazy，是希望尽量减少大脑的消耗而做出复杂决策，比如买什么股票）和希望（是盼望市场按照对自己有利的方向运行）。这四类错误恰恰是原始大脑负责的内容。 （2）群体行为学 研究群体行为的运动规律是复杂科学的一个分支。复杂系统经常表现出自相似、长程相关、易变和突变等特征。 19世纪的法国学者勒庞对人类群体行为特征做出了最广为人知的描述。勒庞认为当许多的个人一旦构成一个群体时，就会产生独特的集体心理，这种集体心理通过彼此情绪上的相互感染，个人会不由自主地丧失理性思考的能力，头脑变得简单化、盲从并且相互模仿彼此的行为。勒庞笔下的群体是基于情绪的、非理性的甚至是疯狂的群体，他们行为的方向和力度不可预测。 复杂科学的贡献是对人类情绪如何相互传染、相互模仿、繁荣/萧条的微观过程进行了更加深入的理解。大数据对于探测投资者情绪的潜力不可低估。 （3）泡沫理论 IMF前首席经济学家布兰查德教授于1979年提出了理性泡沫理论。他认为，即便考虑投资者是一个完全理性的个体，仍然会产生资产价格对基本价值的持久偏离。因为投资者会存在侥幸心理，认为泡沫破灭只是一个概率事件，而且，泡沫也可能坐实，只要自己比别人更早从泡沫中撤离。 后来，法国数学家Sornette等人发展了他的模型，结合了复杂科学中的幂律分布模型，用来预测泡沫的产生和发展。 （4）投机理论 基于神经科学的主流偏见演变的繁荣/萧条过程，任何一个资产的价格运动都取决于投资者大脑对它的认知，而大脑本身的特征决定了这种认知的非理性、不全面，甚至这种认知有时仅仅是大脑的下意识反应，我们称这种认知为“偏见”。 个体的偏见相互影响，在一段时间内最能影响价格的偏见我们称之为“主流偏见”（索罗斯最明确地使用了这一概念）。主流偏见的改变是一个群体运动行为的转向，有时候是一个自然的盛极而衰的过程，比如现在的互联网+，最终人们会不喜欢它。有时候是一个突发的转变，引发了主流偏见的迅速变化。 我们将这种难以预测的变化称为“不确定性”。大脑，包括小脑，对关注热点的不可持续性，实际上是大脑刺激模式的钝化，有深刻的生物、物理和化学基础。 二、近期A股的波动分析 从A股的价格变动速度、投资者参与程度、与股票相关的网络搜索量、朋友圈股票段子数量等指标看，A股明显已经进入了一个群众运动模式。这个时候再去谈论理性投资已经没有意义。 现在典型的行情特征是一致性（牛市逻辑深入人心，但并未取得决定性胜利）、易变性（投资者的情绪和态度会瞬间改变）和不可预测性（一则低劣的谣言就可以改变投资者情绪甚至让其做出买卖决策）。股价运动一旦开始具备群众运动特征，就非常容易出现暴涨暴跌。 从更加技术的角度看，我们可以把暴涨暴跌归因于流动性缺失，因为行动的一致性导致了对手盘的消失。这就是汉能股票在5月20日24分钟暴跌48%的微观机制。流动性导致的市场异动，是目前全球常见的交易现象，比如今年3月18日的美元指数期货、4月29日的德国国债暴跌等。流动性缺失的背后是群体行为的一致性。 那么，最近的大跌是如何引发的呢？与“1·19大跌”不同，5月28日和6月4日的大跌并无监管层的不当干预，基本面也并无确认的信息。我们认为，恰恰是群众自身成为股价暴跌的原因，同时也是暴涨暴跌的受害者。 暴跌的根源来自于群众内心的恐惧。对于老股民而言，“5·30”大跌是一个惨痛的记忆。其实，仅仅是一个符号，到底有多少人还能回忆起当时的细节，我深表怀疑。真实的状态是：市场对于股价上涨速度过快感到担心，这种担心情绪会相互传递，这时有人或者很多人同时回忆起了8年前的5月30日，恐惧情绪找到了“具象”，而群体行为的特点是，逻辑和理性的力量几乎为零，他们只会被一个具体的符号或者一句口号所左右（比如，侠之大者，为国接盘）。 6月4日的大跌，是因为市场情绪并未从5月28日大跌中恢复过来，仍然处于胆战心惊的状态。过去两天谣言满天飞，实际上我们只需要一点理性去分析，就可以知道这些谣言是多么的荒谬和低劣。然而，正如我前面论述的，群众最喜欢的就是打动他们的“具象”或者“口号”。 三、这个世界可以更好吗？ 从事交易的时间越久，越容易对世界和人性产生怀疑，这可能是很多交易员患上抑郁症的原因。然而，真正的交易员都是天生乐观派，否则无法从事高度挫折感的职业。接下来我从一个交易员的角度，谈谈监管层和投资者该如何应对目前复杂的市场形势。 （1）监管层应该继续依法治市 群众运动本身只是一种社会现象，并无绝对的坏或者绝对的好。监管层应该坚定市场化和法治化的思路。从这点看，中国证监会越做越好。加大股票供给，加大IPO制度改革，让资本市场真正成为企业融资的重要来源，坚决打击不法行为是监管层维护市场信心的根源。 可能有人担心股市过火会带来实业经济的荒废。我个人认为这种担心是多余的。中国资本市场今年的股票融资额很可能会超过1万亿，如果算上企业债和场外的股权市场，直接融资额很可能会达到历史纪录，这对一个以间接融资为主的经济体而言，是一个非常积极的变化。这就是火热的股市对实体经济的最大利好。试想，那么多新三板的企业，它们可能在银行拿到贷款吗？ （2）关键是投资者自身的修养 投资者通过大跌，会逐渐明白一个道理：股市波动率越高，投资收益率越低。很多人在抱怨被洗盘出去，这就是波动率过高的一个负面影响。所以，降低波动率，符合每个股市参与者自身的利益。 写到这里我知道自己该停笔了，因为人性是很难改变的，除非是自身的反省与学习。不过，我还是谈谈自己的看法，与有心人探讨。 加强独立性。坚持独立思考，让自己尽量远离群众运动的洪流。增加系统的异质性，就会降低系统的波动性。 坚持断舍离的生活方式。尽量减少不真实的信息输入，不传播未经证实的各种消息，增强对人性和历史的理解。 逐步学会去把事情做正确而不是关心结果。对于投机行业，过程远比结果重要。 四、总结 历史经验无数次证明，一个社会的福祉有相当的运气成分。无数国家在跨越人均GDP1.5万美元时会面临很多挑战，中国也不例外。 中国经济有难得的体量和结构多元化，当然，问题也非常多。现在的A股牛市，可能是社会发展中一个非常重要的成分，在中国金融体系转型中有重要作用。每一个参与其中的投资者，既是幸运的，也是不幸的，这个不幸的来源，更多是来自自身。通过提高投资者自身的修养，增进自身的财富和人生体验，同时也是为了一个更好的社会贡献力量。（作者为某全球宏观对冲基金经理） 作者：熊鹏 |
